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　　2026年，中国资本市场炙手可热的话题，莫过于长鑫科技登陆科创板。

　　近期这家国产存储芯片龙头市值突破4万亿元，合肥市区两级国资体系穿透合计持股对应市值逾万亿元。

　　2025年合肥市财政收入才977亿元，这笔账面浮盈相当于全市财政收入的十倍。

　　最近，宇树科技发布的招股说明书中，北京、深圳、上海等多地国资现身股东名单。

　　一夜之间，“股权财政”从学术概念变成了各地争相效仿的实操模板。

　　《2025中国并购市场年度报告》显示，2025年，地方国资积极布局并购交易，全年共发生40起国资收购上市公司案例，涉及交易总金额达545.74亿元。

　　也有观点认为，地方国资争相做股权投资的背后，是土地财政退潮下的财政焦虑。

　　公开资料显示，全国国有土地使用权出让收入从2021年的8.71万亿元，跌至2025年的4.15万亿元，腰斩过半，地方财政“紧平衡”成为常态。

　　在此背景下，合肥模式的成功被赋予了远超个案的意义。地方政府从“土地经营者”向“产业股东”转型，以股权分红、转让等方式充实财力的“股权财政”路径，打开了巨大的想象空间。

　　然而，不是所有地方都能复制合肥模式。

　　合肥国资的成功，建立在十余年深耕、精准选赛道的专业积累之上。从京东方到蔚来再到长鑫科技，合肥遵循的是“引入一个链主、集聚一批配套、形成一个产业集群”的产业逻辑。

　　但各地对合肥模式的复制，更多时候只学到了“投”字，没学到“研”字。

　　分析人士指出，“合肥经验”最值得学习的，并不是大投资手笔和账面回报，而是其背后一整套因地制宜、专业审慎、着眼长远的判断程序和制度建设。

　　反面案例比比皆是。

　　今年4月，中纪委通报江西新余国资并购失败案。为完成企业上市“倍增计划”，新余市仅用3个多月就斥资10多亿元拿下奇信股份控制权。收购后发现该公司存在长达八年的系统性财务造假。但为掩盖收购问题、防止企业“爆雷”，新余国资多次向企业借款。2023年7月，该企业最终被退市。经全力催收和挽损，新余市仍损失巨大。

　　宜春、南宁投资哪吒汽车则是另一类典型。脱离本地产业基础，盲目追逐赛道热点。在央视《焦点访谈》的报道中，在新能源汽车风口正盛时，宜春拿出近20亿元股权资金，叠加厂房建设、租金、销售补贴；南宁以“市场化基金”为名，通过国企借款、发债等方式投入24亿元，变相给予企业巨额补贴。但缺乏核心技术的哪吒汽车盲目扩张产能，最终巨亏183亿元走向破产重整，两地巨额国资投入难以收回。

　　苏州吴中区国资入主中晟高科后，公司连续三年亏损；山东高速投资东兴证券9年，计提减值准备6.9亿元……

　　赚了是合肥模式，亏了是交学费，显然地方财政经不起这样的折腾。

　　2026年6月，《国务院办公厅关于加强监管防范风险促进私募投资基金高质量发展的指导意见》公布，给狂奔的地方国资投资踩下了一脚急刹车。

　　具体而言：严控新设政府投资基金，县区原则上不得新设；严格禁止名股实债等异化经营行为；根据出资主体、产品类型等不同维度实施“一类一策”监管。

　　这份文件之所以对地方国资投资影响深远，是因为它击中了近几年地方“资本招商”中的一个关键矛盾，那就是很多地方并不真正具备基金运作能力、项目判断能力，更没有完整的投后管理和退出能力，却在招商压力、政绩压力和同质化竞争中盲目上马基金。名义上是“政府引导基金”，实质上演变为财政资金出资、平台公司融资配资、地方政府兜底预期的复杂结构。

　　对地方国资投资而言，应当谨防热闹时一拥而上，退场时一哄而散。只看见赛道热度，无视企业基本面与自身产业链短板，把产业愿景当作投资现实。

　　不是人人都是合肥。对绝大多数地方而言，与其幻想押中下一个长鑫科技，不如先想清楚一个问题：自己手里的财政家底，经得起几次“交学费”？

　　｜总策划：俞岚

　　｜策划：周锐

　　｜统筹：王庆凯

　　｜执笔：查志远

　　｜责编：程春雨

　　｜校对：黄蕾

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